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（报告出品方/作者：长江证券，伍云飞、单林）

国产培养基先行者，两大业务协同发展

专注于细胞培养，国内培养基行业先行者。公司于 2013 年在张江科学城国际医学园区 成立，经过起步阶段对培养基研发和生产的探索（2014-2017 年）及向下游 CDMO 行 业的拓展（2018 年），公司具备了提供细胞培养解决方案及端到端 CDMO 服务的能力。 2022 年，公司在科创板上市。

公司股权结构清晰，管理层研发实力雄厚。公司实际控制人为肖志华、贺芸芬夫妇，截 至 2022 年末，肖志华直接持有公司 24.41%的股份，肖志华和贺芸芬夫妇通过稳实企 业间接控制 7.08%的股份，直接和间接合计控制公司 31.49%的股份。公司创始人肖志 华先生曾任 Invitrogen 资深研发经理、Life Technologies 工艺科学研究总监，贺芸芬女 士曾任睿智化学首席研究科学家，二人均具备丰富的细胞培养研发经验。

经营稳健，近年来业绩高增长

凭借培养基业务的先发优势，近年来公司实现业绩高增长。营收端：2022 年公司实现 营收 2.94 亿元，同比增长 38.4%，CAGR（2018-2022）高达 71.7%。利润端：2020 年公司扭亏为盈，并于 2022 年实现归母净利润 1.05 亿元，同比大增 74.5%。 高基数造成 2023Q1 短期增速下降。2023Q1，公司实现营收 0.68 亿元，同比下降 6.53%； 实现归母净利润 0.24 亿元，同比下降 4.26%，增速有所下降的原因在于上年同期 IVD 企业对培养基采购量提升带来的高基数。

费用控制效果显著，盈利能力持续提升。自步入发展期以来，公司毛利率呈现显著上升 趋势，主要原因系毛利率较高的培养基产品收入占比提升，2022 年，公司毛利率达 64.0%。费用方面，2018 年公司管理费用较大，主要是因为包含 4405 万元的股份支付 费用，扣除该影响后，受益于营收增幅大于费用增幅，公司期间费用率整体呈现下降趋 势，净利率显著提升。

业务协同，培养基/CDMO 双向发力

公司业务主要涵盖培养基产品和 CDMO 服务两大部分：1）培养基方面，公司专注于抗 体和疫苗用培养基的研发和生产，建立了大规模 GMP 培养基生产基地，并实现商业化 销售；2）CDMO 方面，公司建成了抗体药物开发 CDMO 服务平台，提供从抗体工程人 源化筛选、细胞株构建、工艺开发到中试生产以及临床 I&II 期样品生产的全流程服务。

营收端：培养基占比快速提升。2018-2022 年，公司培养基和 CDMO 业务均实现快速 增长，CAGR 分别高达 79.2%、59.2%，培养基业务在营收中的占比由 2019 年的 44.5% 快速提升至 2022 年的 69.1%，其中 CHO 培养基较 HEK293 培养基增长更为迅速。

利润端：培养基与 CDMO 利润率略显分化，培养基业务带动利润高速增长。公司培养 基业务毛利率呈现逐年上升的趋势，近两年稳定在 70%以上；而 CDMO 业务毛利率波 动较大，主要由于公司早期 CDMO 项目为毛利较高的细胞株构建类项目，随着公司 2019 年中试产线落地，产能尚未充分释放，而前期研发、市场开拓、固定资产折旧等成本费 用投入规模较大，一定程度上影响了 CDMO 业务的毛利率水平。

基于营收高增长及毛利率提升，公司培养基业务毛利增长迅速，CAGR（2018-2022） 达到 87.7%，培养基业务在毛利中的占比也迅速由 2019 年的 55.7%提升至 2022 年的 80.2%。

培养基与 CDMO 双向导流，高效协同。公司培养基和 CDMO 业务客户间具有较高的重 叠度，公司可以基于对培养基配方的深刻理解与丰富经验，针对不同细胞株进行工艺开 发，为客户提供定制化的培养基筛选和培养工艺优化服务。同时，在筛选结果优异的前 提下，可以帮助公司进行培养基产品的推广，在药物早期开发过程中绑定客户，不断增 强用户粘性，提升合作广度和深度。

培养基和 CDMO 业务协同逐步在公司业绩中体现： 1）以国药集团为例，可以看出 CDMO 业务向培养基业务导流：2019 年，公司主要为 国药集团提供 CDMO 服务，培养基产品收入占比仅为 13.0%；2020 年以来，公司对国 药集团培养基销量逐年提升，2019-2021 年销售额 CAGR 达 186.3%。2）以康方生物为例，可以看出培养基业务向 CDMO 业务导流：公司与康方生物于 2015 年开始合作，公司为其单独开发了性能优秀的定制化培养基产品，并实现稳定销售。基 于多年的培养基业务合作，2021 年康方生物开始向公司采购 CDMO 服务，全年实现 1070 万元的销售收入。

乘生物药东风起，促培养基竞发力

选择适当的细胞培养基是动物细胞体外培养中最关键的步骤之一。细胞培养基是人工模 拟动物细胞的体内生长环境，维持体外细胞存活和增殖的营养物质基础。细胞培养基通 常包含培养细胞的能量来源和调节细胞周期的化合物。典型的细胞培养基还包括补充氨 基酸、维生素、无机盐、葡萄糖和血清等。

培养基研发的历程为其化学成分确定性递增的过程。培养基发展可以分为四个阶段： 1）含血清培养基阶段（1950s-1970s）：Eagle 博士首创的 MEM 开启了培养基配方开 发的时代，该配方需要在 10%以上的牛血清浓度下才能支持细胞生长。血清含有上千种 不同成分，可以为细胞提供丰富的营养和细胞因子，但存在引入外源病毒的风险。2）无血清培养基阶段（1980s-1990s）：研究人员通过添加蛋白或 ITES 混合物逐步替 代血清，1991 年 Gibco 推出 CHO-S-SFM 无血清培养基，实现 CHO 细胞无血清培养。 3）PFM/CDM 培养基阶段（1990s）：1997 年，Gibco 推出首个完全化学成分确定的培 养基，仅含有重组蛋白和/或激素。 4）CDM 持续优化阶段（2000 后）：无动物源 CDM 持续优化，提高培养密度及表达量。

培养基下游应用主要包括重组蛋白/抗体药物、疫苗、CGT 药物生产三个方向。不同应 用方向需要的细胞类型不同，对培养基性能要求也存在一定差异，包括技术难度、生产 工艺、产品形式等方面。总体来看，抗体及 CGT 药物生产使用的培养基技术难度高、 生产工艺复杂，属于技术附加值较高的细分领域，相应的价格也更高；疫苗用培养基多 为低血清培养基，只有部分为无血清培养基，价格较低。

培养基可应用于生物药研发及生产的各个阶段。生物药的研发可以分为疾病机理研究、 药物发现、临床前研究、临床研究、上市的五大阶段，培养基的使用贯穿生物药研发和 生产的各个环节，是生物药研发生产过程中不可或缺的关键试剂。此外，培养基的需求 量随实验对重组蛋白需求量的增长而增加。

生物药研发热情高涨，培养基市场不断扩容

从管线及药物数量来看：生物药在研管线及上市药物数量持续提升。从在研管线来看， 生物药占比持续提升，从 2000 年之前的占比不及 20%迅速提升至 2020 年后的超过 40%。从 FDA 上市新药数量来看，1993-2013 年间，FDA 批准上市的新药中，生物药 的数量保持在每年 1-6 个，2014 年开始迎来了生物药密集上市的阶段，2014-2021 年 获批上市的生物药平均数量达到每年 12 个。

从销售额角度来看：全球生物药销售额提升显著。对比 2010 年和 2020 年全球销售额 TOP15 的药品，生物药销售额从 413.0 亿美元提升至 802.2 亿美元，实现近翻倍的增 长，CAGR 达到 6.9%（化药销售额从 612.7 亿美元下降至 508.7 亿美元）；TOP15 药 品销售额中生物药的占比也从 40.3%提升至 61.2%。

未来十年大量重磅生物药专利集中到期，生物药可及性将进一步提升。据医药魔方统计， 未来十年专利即将到期的 15 款重磅药物中有 10 款为生物药，其中包括畅销的阿达木 单抗、帕博利珠单抗、阿柏西普、乌司奴单抗、纳武利尤单抗。阿达木单抗、贝伐珠单 抗等单抗药物的生物类似物获批上市后，价格较原研药显著降低，有利于药物可及性的 提升。

在管线数量和药品销售额的共同推动下，生物药市场不断扩容。据弗若斯特沙利文统计， 全球生物药市场规模预计到 2025 年将达到 5301 亿美元，CAGR（2023E-2025E）达 到 11.7%；中国生物药市场规模预计到 2025 年将达到 8116 亿元，CAGR（2023E2025E）高达 15.0%。

下游生物药市场扩容将带动培养基市场规模不断提升。据弗若斯特沙利文统计，全球细 胞培养基市场规模从 2017 年的 13 亿美元迅速增长至 2022 年的 24 亿美元，预计到 2026 年将达到 35 亿美元，CAGR（2023E-2026E）达到 9.0%；中国细胞培养基市场 规模从 2017 年的 6 亿元迅速增长至 2022 年的 31 亿元，预计到 2026 年将达到 71 亿 元，CAGR（2023E-2026E）高达 21.8%，其中，无血清培养基 CAGR 达到 23.0%。

细胞培养成本占比高，国产替代已成其势

国内培养基市场仍由进口产品主导。目前国内培养基市场集中度较高，被 Gibco（赛默 飞）、HyClone（丹纳赫）、Millipore（默克）三家进口厂商垄断，CR3 达到 64.7%，公 司所占市场份额达到 3.5%；对于应用于蛋白及抗体药物生产的中高端培养基领域，进 口垄断格局更为明显，CR3 达到 81.5%，公司所占市场份额达到 6.3%。

培养基在生物药生产过程中成本占比较高，国产培养基价格优势显著。生物药的生产需 要用到培养基、色谱填料、一次性生物反应器、微载体、滤器滤膜五大耗材，培养基在 其中占到 35%的市场规模，是生物药生产的成本中枢。国产培养基较进口培养基价格优 势显著，以蛋白抗体药物生产用培养基为例，国产培养基均价约为 100 元/升，进口培 养基均价为 200-300 元/升。

以奥浦迈为代表的国产培养基性能优异。不同生物药对培养基成分和浓度要求不同，以 蛋白抗体药物的生产为例，合理平衡不同营养成分的浓度，结合细胞培养工艺参数进行 优化，可以显著提高细胞生长密度和抗体的表达量。奥浦迈作为国产高端培养基的先行 者，可以在目录培养基的基础上提供定制化工艺优化服务，得到的培养基在活细胞密度、 细胞活率、抗体表达量等方面，对比对照组的进口培养基均具有显著优势。

培养基国产化率已呈现上升趋势。集采和医保谈判的实施使得纳入集采范围和医保目录 的药品价格显著下降，对药企生产成本提出了考验，价格成为药企选择培养基的一大考 量因素。在显著的价格优势和头部国产厂家优异的产品性能的推动下，培养基国产化率 呈现显著的上升趋势，由 2016 年的 18.6%提升至 2021 年的 33.7%。此外，出于供应 链安全的角度，进口产品受国外公司产能及供货优先级影响较大，供应的稳定性也成为 国产产品的一大优势。

深度布局，打通细胞培养全流程

奥浦迈的核心竞争力体现在高端培养基产品，公司在培养基行业具有丰厚的技术底蕴， 五大商品化培养基平台结合定制化培养基及培养基代加工服务，将为客户提供专业的细 胞培养解决方案。此外，公司在培养基业务的基础上拓展了端到端的生物药 CDMO 服 务，开启新的增长动力。

专注于高端培养基，先发优势显著

技术方面：专注于高端培养基，储备五大商品化培养基平台。公司具备 OPM-CHO、OPM293、OPM-Hybri、OPM-Vac、经典培养基五大商品化培养基平台，提供自主研发的化 学成分确定及无血清细胞培养基，全面满足生物药研发和生产需求。此外，公司产品具 有优异的一致性，批次内及批次间的 RSD 小于 5%。

在商品化培养基的基础上，公司可提供定制化培养基服务。基于丰富的培养基开发经验， 公司可针对不同细胞系和不同客户的具体需求，提供培养基定制化开发服务，帮助客户 提升蛋白表达量、改善抗体质量、降低商业化生产成本。

产能方面：公司培养基产能充足。公司于 2016 年在上海张江科学城建成 2000m2 符合 GMP 标准的培养基生产基地，可实现单批次 1-200kg 干粉培养基和 400L 液体培养基 的生产。在此基础上，公司于 2021 年在上海临港建成 6000m2 符合 GMP 标准的大规 模培养基生产基地，可实现单批次 1-2000kg 干粉培养基和 2000L 液体培养基的生产。

产能爬坡显著，维持较高产销率。随着公司经营规模的增长，产能利用率呈现增长趋势， 干粉和液体培养基的产能利用率均由 2019 年的 51%提升至 2021 年的 79%。此外，公 司干粉和液体培养基的产销率均维持在 80%以上。培养基行业规模效应显著，产能爬坡 将带来利润率提升。

客户方面：培养基行业具有高客户粘性。根据 NMPA 在 2021 年 6 月发布的《已上市生 物制品药学变更研究技术指导原则（试行）》，培养基属于生物制品生产企业的重要原材 料，其关键成分变更（增加、去除、替换、增多、减少、供应商改变）均根据实际情况 纳入变更参考类别，需按照要求提供相应说明及更新材料。因此，对于生物药及疫苗生 产企业，通常会在临床前阶段选定细胞培养基供应商，在临床研究和商业化生产过程中 不会轻易变更。 公司培养基业务先发优势显著。公司早在 2013 年开始布局培养基业务，作为国内培养 基行业的首个上市公司，奥浦迈先发优势显著，可以在生物药研发项目早期绑定客户， 在行业具有高客户粘性的基础上，后来者难以赶超公司的竞争优势。

近年来，公司培养基项目数量、客户数量及客单价均稳步提升。基于公司的先发优势及 培养基行业较高的客户黏性，2022 年培养基项目数量较 2021 年实现较大增长，客户数 量也实现稳步提升，由 2019 年的 222 个提升至 2021 年的 518 个，单个客户平均销售 额由 2019 年的 11.7 万元增长至 2021 年的 24.7 万元。截至 2022 年 8 月 30 日，公司 已与中国医药集团下属北京生物制品所、上海生物制品所、长春金赛、恒瑞医药、康方 生物等国内知名药企建立了长期稳定的合作关系。

海外业务快速拓展，打开成长天花板。2022 年，公司境外业务实现营收 0.51 亿元，同 比大增 1514.0%，占比公司整体营收达 17.5%。2022 年 4 月，公司在美国加州设立全 资子公司美国奥浦迈，为后续国际化打下坚实基础，公司进军海外业务进一步打开了市 场空间的天花板。

拓展生物药 CDMO，开启增长新动力

依托细胞培养，公司纵向拓展 CDMO 业务。基于在细胞培养方面的优势，公司搭建高 表达细胞株构建与筛选技术平台，建立了高效稳定细胞株开发能力，该项关键工艺为公 司承接大型 CDMO 业务奠定基础。目前，公司已形成一站式生物药 CDMO 服务能力。

公司 CDMO 业务客户数量不断增加。2018 年，公司建成 CDMO 中试产线并借此承接 多个大型 CDMO 项目，客户覆盖中国医药集团旗下国药中生、上海岸迈、广州爱思迈、 DiNonA 等生物医药企业。2019-2021 年，公司 CDMO 业务各销售规模客户数量均呈现 显著增长趋势。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」